文丨化妆品本报记者 闻强

4月30日，中国证监会召开第十八届发审委2019年第32次工作会议，审核通过了广东丸美生物技术股份有限公司的IPO申请。这意味着，丸美的上市路取得实质性进展。

2014年，丸美首次申请IPO，却在2016年遭证监会主板发审委拒绝；2017年，丸美再次冲刺IPO，又于2018年7月被证监会“取消审核”；此后，丸美向证监会说明情况，上市申请最终于近日获审核通过。

无独有偶，广发证券股份有限公司也于4月中旬发布了关于上海丽人丽妆化妆品股份有限公司辅导工作总结报告。报告表示，丽人丽妆IPO辅导工作已取得了良好效果,达到了辅导计划的目标要求。这也透露出，在2018年1月IPO被否的丽人丽妆或将再度排队冲刺。

事实上，近年来本土美妆企上市的热情高涨，但其经历只能用“坎坷”来形容。目前，仅有拉芳家化、珀莱雅、御家汇、名臣健康以及遭遇多次问询的丸美等几家企业成功登陆股票市场，而像丽人丽妆、毛戈平、安婕妤、相宜本草等企业目前均未能如愿上市。

透过本土日化企业这些年的上市历程不难发现，它们身上出现的一些共性问题成为证监会在审核时关注的要点。

第一，线下经销模式的合理性。

IPO路上，大多数本土化妆品企业赖以生存的经销模式一直是话题的中心和焦点。资料显示，2011年前后，服装、建材、家居用品、日用品等行业企业上市申报陡然增加，这些行业中有相当一部分采取加盟商、经销商模式。而在加盟和经销模式的企业申报中，偷税漏税，以及企业自身财务数据真实性、信息披露质量等问题较为明显。也因此，证监会会对主要采用经销商模式的IPO企业申报资料开始重点关注。

关注的细节包括经销的资金结算方式、收入确认的核算方式；经销商的经销模式、如何控制与经销商的结算风险、如何确定支付的代理费用，主要客户之间是否存在潜在竞争关系；发行人与各经销商是否具有关联关系、发行人对经销商的管理措施、销售的产品及售后服务质量如何保证；主要经销商报告期当期销售量与存货的比例，是否存在产品在经销商渠道库存化现象等。

一句话概括就是，品牌与经销商之间的关系是否良性、合理。而对经销模式解释和说明不足，正是丸美此前被否的主要原因之一。

第二，线上美妆企业渠道的多元化。

与传统日化企业不同的是，以电商为主要销售渠道的线上美妆企业面临的则是渠道过于单一的问题。

我们对比丽人丽妆以及御家汇会发现，二者除了经销商和品牌方的角色区别之外，对单一渠道的依赖程度的不同是导致二者IPO结果不同的重要原因。

此前，丽人丽妆IPO被否的一大因素便是过度依赖阿里。据了解，丽人丽妆在申请IPO时超过九成的销售业绩依靠阿里旗下的天猫平台实现。这也就意味着，未来若天猫及淘宝在电商平台领域的影响力下降，或天猫及淘宝的平台管理政策发生不利变化，亦或公司与天猫及淘宝的合作关系发生改变，都将对公司的经营业绩产生一定的不利影响。

而御家汇在销售渠道上显然更为多元。2014-2016年度，御家汇在天猫、唯品会两大电子商务平台的营业收入总和占当年主营业务收入的比重分别为64.26%、61.21%、57.35%，占比较为集中但呈现出明显下滑的态势。此外，其自主开发的 “御泥坊”APP在销售总额上，名列御家汇旗下所有网络店铺第二，仅次于天猫“御泥坊旗舰店”。

即便如此，御家汇也意识到线上渠道的过高的占比会给企业带来不利影响。因此自2015年开始逐步开拓线下销售渠道，发展线下经销商。御家汇此前发布招股书表明，其共拥有9家线下直营门店，51家线下经销商， 2015-2016年度，线下渠道收入占其主营业务收入的比重为2.75%和6.42%，份额提升明显。

第三，毛净利水平以及销售费用占比的合理性。

资料显示，丽人丽妆在2014、2015、2016年三年间的净利润率分别只有0.8%、2.7%、4.0%。净利润空间狭窄，是制约丽人丽妆资本之路的主要原因。丽人丽妆在招股书中也表示，由于买断销售模式要求丽人丽妆承担店铺运营、营销推广和人力成本，丽人丽妆有着较大的资金压力。

而此前丸美IPO被否的一个细节是，证监会注意到丸美在2012-2014年间出现了销售费用波动较大的情况，并要求丸美作进一步说明。

事实上，当前的化妆品行业仍是营销驱动型行业，用于产品的销售费用支出较大，其中包括广告、代言、渠道支持等。销售费用占比过高或者波动过大也就意味着可能为公司的多元化发展埋下隐患，以至于无法获得投资者的长期信赖。

比如，在丽人丽妆花费2200万签下papi酱的2016年，其全年总利润也仅有8000余万元。

第四，经营品牌的影响力。

事实上，从体量、市场占有率、盈利水平来看，成功上市的拉芳在洗护发市场上并没有绝对的优势，甚至于其70%以上的收入来源于经销渠道。与此类似的还有登陆深交所的名臣健康。这两家企业都拥有较为核心的品牌拉芳以及蒂花之秀，其知名度以及市场基础、影响力是促使两家企业成功过审的重要因素。

受限于中国本土美妆市场的生态环境以及证监会对于上市企业的审核要求，也促使不少公司尝试曲线上市。

一类是互联网企业青睐的境外股票市场。

比如，前不久在美国纳斯达克上市的如涵控股。在业内人士看来，这家企业存在毛利不高，营销费用高达1.5亿；对单一网红过度依赖；模式难复制等多方面的弊病。因此即便在美股登录，如涵首日破发暴跌37%，足以说明外国资本市场对其信心缺缺。

还有如于近日同样在美股上市的云集电商，虽然业绩不俗，但“传销”嫌疑、以及类似于的微商的销售模式也备受争议。而按照当前证监会的审核要求，这些企业恐怕都难登A股市场。

当然，也有另一类本土传统日化企业尝试“借道上市”。比如，膜法世家、韩后以及诺斯贝尔等，不过从目前来看，结果似乎并不理想。